فصلنامه علمي پژوهشي دانش مالي تحليل اوراق بهادار سال هشتم شماره بيست و ششم 4931 تابستان طراحی و تبیین مدلی جامع از عوامل خرد و کالن موثر بر انگیزه سرمایه گذاری سهامداران در بورس اوراق بهادار تاریخ دریافت: 39/6/11 تاریخ پذیرش: 39/8/1 1 علی محمدی 2 فیروز ستوده چكیده این پژوهش با هدف شناسایی و رتبه بندی عوامل موثر بر انگیزه سرمایه گذاری در بورس اوراق بهادار انجام شده است. بدین منظور مدلی جامع مشتمل بر عوامل کالن )عوامل سیاسی و اقتصادی( و عوامل خرد )اطالعات شرکت عوامل روانی و اطالعات معامالت در بازار سرمایه( ارائه شده است. برای گردآوری دادههای مورد نیاز از پرسشنامه استفاده گردید. سپس با استفاده از روش معادالت ساختاری روابط بین متغیرها مورد بررسی قرار گرفت و عوامل معرفی شده توسط آزمون فریدمن رتبه بندی شدهاند. نتایج تحقیق نشان میدهد تمامی متغیرها به جز نتایج تحلیلهای علمی)تکنیکال و بنیادی( دارای رابطه مثبت و معنادار با انگیزه سرمایه گذاری در سهام بودهاند. بعالوه عامل اطالعات مالی شرکت در رتبه اول و عوامل سیاسی اطالعات معامالتی بازار عوامل اقتصادی اطالعات عمومی شایعات و تحلیلهای علمی به ترتیب در رتبههای دوم تا هفتم قرار میگیرند. شایان ذکر است مجموعه این عوامل برای نخستین بار است که درکنار یکدیگر مورد بررسی قرار میگیرند و تحقیقات قبلی به بخشی از این عوامل پرداختهاند. واژههای کلیدی: انگیزه سرمایه گذاری بورس اوراق بهادار عوامل خرد عوامل کالن معادالت ساختاری. frz_std86@yahoo.com دانشیار گروه مدیریت دانشگاه شیراز دانشجوی دوره دکتری مدیریت سیستمها دانشگاه شیراز )مسئول مکاتبات( -1-2 301
علی محمدی و فیروز ستوده 1- مقدمه امروزه با توجه به اهمیت و گسترش روز افزون بازارهای سرمایه در تجهیز و جمع آوری سرمایه های کوچك فردی به سمت فعالیتهای تولیدی شناسایی رفتار سرمایه گذاران در این بازارها اهمیت زیادی پیدا کرده است ]2[. بدیهی است که سرمایه گذاری در بورس بخش مهمی از اقتصاد کشور را تشکیل می دهد و بدون شك بیشترین میزان سرمایه از طریق بازارهای بورس در سرتاسر جهان مبادله می شود و اقتصادهای ملی به شدت متاثر از عملکرد بازارهای بورس است ]9[. بررسی و تحلیل مالیه رفتاری سرمایه گذاران و فعاالن بازار یکی از مباحث نوپای رشته مدیریت مالی محسوب می گردد. بر مبنای رویکردهای موجود در زمینه این مبنای تجزیه و بر صرفا گذاران سرمایه گیری تصمیم تحلیل کمی و عقالیی انجام نمی شود بلکه عوامل ناشی از انتظارات بازار نیز تأثیر زیادی بر واکنش نحوه بازار انفعاالت و فعل به سهامداران خواهد گذاشت. به دیگر سخن مالیه رفتاری را می ادغام توان اقتصاد کالسیك و علوم روانشناسی و تصمیم گیری دانست ]19[. به زعم چگونگی 1 زیگل مالیه رفتاری به مطالعه و تحلیل تفسیر و عمل بر مبنای اطالعات جهت انجام تصمیمات ساختار یافته سرمایه گذاری توسط افراد می پردازد] 11 [. برای رونق بخشیدن به اقتصاد کشورهایی همچون ایران که از یك سو با حجم عظیم سرمایه و از سوی دیگر با کمبود امکانات سرمایه گذاری مولد مواجه است بازار سرمایه به عنوان نهادی برای تجهیز منابع مالی شرکتها از اهمیت ویژهای برخوردار است. این تحوالت و تغییر مقابل در بازار کالن سیاسی و اقتصادی و همچنین نوسانات مربوط به عوامل درونی بازارسرمایه دستخوش تغییرات میشود. بنابراین عوامل شناخت مهم و اثرگذار انگیزه بر موثر سرمایه گذاری سهامداران موضوعی مهم میباشد. در این مقاله تالش شده تا مدلی جامع از عوامل موثر بر انگیزه سرمایه گذاران در بورس ارائه شده و میزان اثرگذاری هریك از آنها نیز تعیین گردد. بدین منظور کلیه عوامل به دو دسته عوامل کالن ( شامل عوامل اقتصادی و سیاسی در سطح ملی و بین المللی( و عوامل خرد ( شامل عوامل مربوط به بازار سرمایه نظیر اطالعات معامالت اطالعات مربوط به شرکت های بورسی نتایج تحلیل های تکنیکال و بنیادی و شایعات بازار ) تقسیم شده و اثر آنها بر انگیزه سرمایه گذاران و در نهایت سرمایه گذاری آنها در بورس اوراق بهادار تهران مورد بررسی می- گیرد. شایان ذکر است ارائه چنین مدل جامعی برای نخسیتن بار است که صورت میپذیرد و در تحقیقات قبلی بخشی از این متغیرها مورد سنجش قرار گرفته اند. 2- مبانی نظری و مروری بر پیشینه پژوهش تمایل خاص و است نتیجه انسانها انسانها داشتن نسبت در به آگاهی مقام یك و مصرف مطلب دانش کننده یا نسبت موردی به کاالها آن و خدماتی را انتخاب می کنند که آنها را بیشتر می شناسند از کارایی و کیفیت آنها اطالع بیشتری داشته و نسبت به آنها اطمینان بیشتری دارند. اوراق بهادار نیز به عنوان نوعی کاال از این قاعده مستثنی نیستند. مرتون معتقد است سرمایه گذاران نیز نسبت به تملك اوراق بهاداری تمایل نشان می دهند که در مورد آن اطالع و آگاهی بیشتری داشته باشندو یا اخیرا به نوعی فصلنامه علمي پژوهشي دانش مالي تحليل اوراق بهادار / شماره بيست و ششم 301
طراحی و تبیین مدلی جامع از عوامل خرد و کالن موثر بر انگیزه سرمایه گذاری سهامداران در بورس اوراق بهادار توجه آنها را جلب کرده باشد] 11 [. از این رو پی بردن به عوامل موثر بر سرمایه گذاری سهامداران گامی مهم در جهت پیش بینی عملکرد آنها در بازار بورس تحت شرایط متفاوت خواهد بود. به منظور تحقق این هدف با مروری بر تحقیقات گذشته مجموعه جامعی از متغیرهای اثرگذار بر انگیزه سرمایه گذاری سهامداران معرفی شده است. همانطور که چانگ) 2002 ( در مقاله خود نشان داده است میتوان این متغیرها را در قالب دو دسته عوامل خرد و کالن معرفی نمود] 8 [. در گروه عوامل کالن متغیرهای سیاسی و اقتصادی در سطح ملی و بین المللی در نظر گرفته شده اند. مقصود از متغیرهای اقتصادی وضعیت تورم نرخ بهره بازارهای موازی و تحوالت اقتصادی جهانی است و منظور از متغیرهای سیاسی تحوالت داخلی و خارجی و باالخص روند تحریم هاست. در گروه متغیرهای خرد اطالعات مربوط به شرکتهای بورسی )شامل اطالعات مالی و مدیریتی آنها( اطالعات بازار سرمایه )شامل اطالعات معامالت در بازار نظیر حجم معامالت روند معامالت شاخص کل بورس و...( و همچنین نتایج مربوط به تحلیل های تکنیکال و بنیادی سهام و در نهایت عوامل روانی )مانند اخبار غیر رسمی و شایعات در بازار بورس( معرفی شده اند. تحلیل تکنیکال یا فنی با استفاده از»مطالعه رفتار و حرکات قیمت و حجم سهام در گذشته و تعیین قیمت و روند آینده سهم«صورت میپذیرد. تغییرات قیمت سهم با استفاده از پیشینه تاریخی و نمودار توسط تحلیل گر تکنیکی مورد تجزیه و تحلیل قرار میگیرد. این روش بیشتر مورد استفاده سفتهبازان و سرمایه گذاران با دیدگاه کوتاه مدت می باشد که بدین صورت قصد دارند تا بازده مورد نظر خود را در هنگام باال رفتن قیمت سهم افزایش دهند] 10 [. تحلیل بنیادین یك شرکت شامل تحلیل گزارشات مالی و سالمت مالی شرکت مدیریت و امتیازات رقابتی رقبا و بازارهای مربوطه است. در تحلیل بنیادین اساس پیش بینی بر مبنای وقایع و رخدادهای واقعی پایه گذاری شدهاست. معامله گر با تحلیل اتفاقات و اخبار دنیای واقعی و بر اساس دانش و استراتژی خود به پیش بینی بازار میپردازد] 10 [. مارشال ابامویی) 2019 ( در مقاله خود که به بررسی عوامل موثر بر تصمیم سرمایه گذاری در بورس نیجریه میپردازد 9 عامل عملکرد سهام شرکت در گذشته سیاست افزایش سرمایه یا تقسیم سود و انگیزه افزایش ثروت سهامدار را به عنوان مهمترین و 9 عامل شایعات بازار وفاداری به محصول شرکت مذهب و زیان مورد انتظار در سایر سرمایه گذاری ها را به عنوان کم اهمیت ترین عوامل شناسایی نموده است] 11 [. نتایج تحقیق التمیمی) 2006 ( که در بازار سرمایه امارات انجام شده است حاکی از اهمیت اطالعات مالی شرکت نظیر میزان رشد در سودآوری و سودنقدی درتصمیمات سهامداران بوده است. به عالوه مطالعات وی نشان میدهد که اطالعات عمومی بازار نظیر روند شاخص وضعیت معامالت در بازار و اطالعات منتشره از سوی شرکت های بورسی بر انتظارات سرمایه گذار تاثیر مستقیم دارد] 12 [. چانگ )2002( 2 به بررسی متغیرهای اقتصادی مهم مانند تغییرات نرخ بهره تغییرات نرخ تورم و آثار جایگزین های سرمایه گذاری پرداخته است. همچنین او متغیرهای اجتماعی و سیاسی تأثیرگذار فصلنامه علمي پژوهشي دانش مالي تحليل اوراق بهادار / شماره بيست و ششم 301
علی محمدی و فیروز ستوده و مانند تحوالت داخلی و منطقه ای و نوسانات سیاسی مؤلفه های روانی و اخبار انتشار تأثیر مانند شایعات در سطح کالن را مورد بررسی قرار داده است. در سطح مؤلفه های خرد نیز میزان تأثیرگذاری نسبت های مالی و ریسك و بازده سهام مورد بررسی قرارگرفته است. بر اساس نتایج این تحقیق عوامل مؤثر بر تصمیم گیری سهامداران را می توان در قالب دو متغیر کالن شامل عوامل اقتصادی و اجتماعی و متغیرهای خرد شامل عوامل مالی و مدیریتی شرکت طبقه بندی کرد] 19 [. در چاوله و سجادی امیری )1931( در مقاله خود با هدف بررسی عوامل موثر بر تصمیم گیری سهامداران 86 نفر از کارگزاران و کارشناسان خبره را مورد بررسی قرار دادند. نتایج تحلیل آنان با رویکرد تحلیل سلسله مراتبی فازی نشان میدهد عامل مالی رتبه اول و عوامل اقتصادی درون سازمانی سیاسی و فردی و روانی به ترتیب رتبه های دوم تا پنجم قرار میگیرند] 2 [. خادمی گراشی و همکاران) 1986 ( در مقاله خود به بررسی تاثیر عوامل سیاسی اقتصادی مالی و روانی بر تصمیم گیری سهامداران پرداختند. نتایج تحقق آنان حاکی از آن است که به ترتیب عوامل سیاسی روانی اقتصادی و مالی بیشترین اهمیت را دارا هستند] 1 [. آقایی و همکاران) 1989 ( در مقاله خود عوامل موثر بر سرمایه گذاری در بورس را مورد مطالعه قرار دادند. نتایج این مطالعه نشان میدهد که اطالعات معامالتی بازار نظیر روند قیمت و نوسانات قیمت سهم و پس از آن معیارهای مالی مهمترین عوامل موثر در سرمایه گذاری سهامداران می- باشند] 1 [. مختاریان )1989( در مقاله خود به بررسی تاثیر سود هر سهم سود نقدی افزایش سرمایه و توصیه سایر سرمایه گذاران بر تصمیم خرید سهم پرداخته است. نتایج این تحقیق بیانگر آن است که به ترتیب پیش بینی سود هر سهم سود نقدی و توصیه سرمایه گذاران عوامل اثر گذار بر تصمیمات سهامداران هستند و افزایش سرمایه شرکت بر تصمیمات آنها اثری ندارد] 6 [. تصمیم فرخ نیا )1913( به بررسی نقش اطالعات مالی در گیری سهامداران پرداخته اساس بر است. نتایج تحقیق او سرمایه گذاران در بورس تهران در تصمیم گیری نسبت به خرید و فروش و قیمت سهام از الگوی خاصی مبتنی بر روش های تکنیکی و یا بنیادین استفاده نمیکنند که از مهمترین دالیل آن می- توان به کم بودن دانش تخصصی نواقص سیستم اطالع رسانی بورس و غیر کارآمد دانستن الگوهای علمی از سوی سهامداران اشاره کرد] 1 [. همچنین جوادی) تأثیر بررسی در 1912( متغیرهای کالن اقتصادی به این نتیجه می رسد که در کشور ایران میزان در کالن محیطی عوامل تأثیر موفقیت یا ناکامی یك شرکت یا سازمان به مراتب شدیدتر از عوامل داخلی و مدیریتی آن است] 8 [. 3- متغیرهای پژوهش قالب مدل مفهومی تحقیق در شکل )1( نشان داده شده است. به عالوه شاخص های مدنظر جهت سنجش متغیرهای تحقیق نیز در جدول )1( تشریح شده اند. فصلنامه علمي پژوهشي دانش مالي تحليل اوراق بهادار / شماره بيست و ششم 301
طراحی و تبیین مدلی جامع از عوامل خرد و کالن موثر بر انگیزه سرمایه گذاری سهامداران در بورس اوراق بهادار جدول شماره) 1 (: معرفی عوامل و متغیرهای تحقیق عامل عوامل اقتصادی عوامل سیاسی اطالعات مالی شرکت اطالعات عمومی اطالعات معامالتی بازار سرمایه نتایج تحلیل های تكنیكال و بنیادی عوامل روانی متغیرهای اصلی تغییرات نرخ تورم تغییرات نرخ بهره بانکی نوسانات بازارهای موازی)سکه ارز مسکن( تحوالت اقتصادی جهانی )قیمت جهانی( تحریم های تحمیل شده به کشور تحوالت سیاسی داخلی اظهار نظر مقامات سیاسی خارجی تحوالت سیاسی بین المللی)منطقه ای( اقالم مندرج در صورت های مالی)بودجه هزینه درآمد( سود هر سهم گزارشات فصلی میزان پوشش سود درگزارشات میان دوره ای میزان P/E تصمیمات مجامع شرکتهای بورسی وضعیت سهامداران اصلی و مدیریت شرکت طرح های توسعه و تصمیمات آتی شرکت میزان شاخص کل بورس حجم معامالت سهم وضعیت معامالتی نمادهای هم گروه میزان نقدشوندگی سهم روند تغییرات قیمتی سهم در گذشته نتایج تحلیل های تکنیکال نتایج تحلیل های بنیادی اخبار غیر رسمی از مجامع هیئت مدیره توصیه دوستان توصیه کارگزاران منبع چانگ )2002( چاوله و سجادی امیری) 1931 ( جوادی) 1912 ( چاوله و سجادی امیری) 1931 ( چانگ )2002( خادمی گراشی و قاضی زاده )1986( حامدیان) 1913 ( التمیمی) 2006 ( چانگ )2002( خادمی گراشی و قاضی زاده )1986( مختاریان )1989( چاوله و سجادی امیری) 1931 ( خادمی گراشی و قاضی زاده )1986( چانگ )2002( ابامویی) 2019 ( آقایی )1989( خادمی گراشی و قاضی زاده) 1986 ( التمیمی) 2006 ( فرخ نیا )1913( چاوله و سجادی امیری) 1931 ( ابامویی) 2019 ( حامدیان 1913 ( مختاریان) 1989 ( تحقیقات پیشین انتخاب شده اند. این موضوع در جدول شماره )1( نیز نشان داده شده است. 4- مدل مفهومی پژوهش مدل مفهومی تحقیق به صورت شکل )1( نشان داده شده است. الزم به ذکر است کلیه متغیرهای تحقیق و شاخصهای مربوط به آنها با توجه به نتایج فصلنامه علمي پژوهشي دانش مالي تحليل اوراق بهادار / شماره بيست و ششم 301
علی محمدی و فیروز ستوده شكل )1(: مدل مفهومی تحقیق )8 5- فرضیات پژوهش بر اساس مدل مفهومی تحقیق فرضیاتی به شرح زیر مطرح میگردد: 1( عوامل اقتصادی با انگیزه سرمایه گذاری سهامداران رابطه مثبت و معنادار دارد. 2( عوامل سیاسی با انگیزه سرمایه گذاری سهامداران رابطه مثبت و معنادار دارد. 9( اطالعات مالی شرکتهای بورسی با انگیزه سرمایه گذاری سهامداران رابطه مثبت و معنادار دارد. 2( اطالعات عمومی شرکتهای بورسی با انگیزه سرمایه گذاری سهامداران رابطه مثبت و معنادار دارد. 1( اطالعات معامالت )حجم معامالت شاخص بورس و...( با انگیزه سرمایه گذاری سهامداران رابطه مثبت و معنادار دارد. 6( نتایج تحلیلهای تکنیکال و بنیادی با انگیزه سرمایه گذاری سهامداران رابطه مثبت و معنادار دارد. 1( اخبار و شایعات بازار با انگیزه سرمایه گذاری سهامداران رابطه مثبت و معنادار دارد. انگیزه سرمایه گذاری با سرمایه گذاری سهامداران رابطه مثبت و معنادار دارد. 6- روششناسی پژوهش پژوهش حاضر از نظر هدف کاربردی و از نظر شیوه گردآوری اطالعات پژوهش توصیفی از شاخه همبستگی است. در این پژوهش به منظور گردآوری دادههای مورد نیاز از پرسشنامه ای مشتمل بر سوال با مقیاس لیکرت استفاده شده است. تعداد 99 200 بنابراین پرسشنامه در میان سهامداران بورس اوراق بهادار در شهر شیراز توزیع شده است. به دلیل نا محدود بودن حجم جامعه از رابطه زیر برای برآورد نمونه استفاده شده است: ( ) ( )( ) ( ) )1( ترکیب سواالت پرسشنامه در جدول شماره )1( نشان داده شده است. به منظور اطمینان از پایایی سواالت پرسشنامه مقدار آلفای کرونباخ محاسبه گردید. این مقدار برای سواالت پرسشنامه 32/2 می- باشد. فصلنامه علمي پژوهشي دانش مالي تحليل اوراق بهادار / شماره بيست و ششم 301
طراحی و تبیین مدلی جامع از عوامل خرد و کالن موثر بر انگیزه سرمایه گذاری سهامداران در بورس اوراق بهادار سپس به منظور آزمون فرضیات تحقیق از روش معادالت ساختاری )با کمك نرم افزار لیزرل 8.1 ( و جهت رتبه بندی عوامل آزمون فریدمن ( نرم افزار )spss 16 بکار رفته است. با توجه به نمودار) 2 ( تمامی فرضیات تحقیق به جز فرضیه 6 مورد تائید قرار گرفتند. شکل )9( نیز بارعاملی روابط بین متغیرها را نشان میدهد. شكل) 2 (: مدل مفهومی تحقیق در حالت معناداری شكل) 3 (: مدل مفهومی تحقیق در حالت تخمین استاندارد مفهوم منظور از عدد معناداری در نرم افزار لیزرل همان Sig در نرم افزار SPSS می باشد با این تفاوت که برای معنادار بودن یك ضریب عدد معناداری آن باید بزرگتر از 1/36 یا کوچکتر از 1/36- رد فرضیات یا تائید برای کل تحقیق باشد و در میرود بکار ]11[. همانطور که مالحظه میگردد به جز نتایج فصلنامه علمي پژوهشي دانش مالي تحليل اوراق بهادار / شماره بيست و ششم 301
علی محمدی و فیروز ستوده تحلیل های علمی)که عدد معناداری آن 0/22- و کمتر از 1/36- میباشد( سایر متغیرهای تحقیق دارای رابطه مثبت و معنادار با انگیزه سرمایه گذاری در سهم میباشند. اما بین نتایج تحلیل های علمی با انگیزه سرمایه گذاری رابطه معناداری بر قرار نمی- باشد. به عالوه رابطه قوی و معناداری بین انگیزه سرمایه گذاری و سرمایه گذاری در سهام وجود دارد. منظور از ضریب استاندارد )بار عاملی( که در نرم افزار لیزرل محاسبه می شود مقادیر همبستگی دوتایی است )بین دو متغیر( و جهت مقایسه اثرات اجزای مدل بکار میرود. هر چه این ضریب بیشتر باشد به معنای اثرگذاری بیشتر متغیر مستقل بر متغیر وابسته است ]12[. بنابراین قویترین رابطه در مدل فوق متعلق به گزارش های مالی شرکتهای بورسی و انگیزه سرمایه گذاری میباشد. 7- نتایج پژوهش شاخصهای خوب بودن برازش مدل (RMSEA, p value, df, χ 2 ) میباشند. جدول )2(: شاخصهای برازش مدل ساختاری وهمچنین مقدار CFI به یك بسیار نزدیك است در نتیجه مدل دارای برازش و تناسب خوبی میباشد و نشان دهنده آن است که روابط تنظیم شده متغیرها بر اساس چارچوب نظری تحقیق منطقی بوده است. در گام بعد داده های بدست آمده در هریك از عوامل به کمك آزمون فریدمن رتبه بندی شده است. جداول )9( و )2( خروجی های نرم افزار برای آزمون فریدمن نشان میدهد. مقدار spss sig را اولویت عوامل یکسان است: H0 دست کم دو اولویت متفاوت اند: H1 در جدول شماره )9( حاکی از معناداری آزمون میباشد در نتیجه فرض رد شده و ادعای یکسان بودن رتبه ها )اولویت ها( پذیرفته نمیشود. جدول )3(: نتایج معناداری Test Statistics a N 200 Chi-Square 138.227 df 6 Asymp. Sig..000 a. Friedman Test شاخص مقادیر شاخص جدول )4(: رتبه بندی عوامل با استفاده از آزمون فریدمن factors Mean Rank Rank عوامل financial 4.80 1 عوامل مالی χ 2 1080 df 266 χ 2 /df 2/9 RMSEA 0/08 CFI 0/31 GFI 0/11 p value 0/00 عوامل عمومی general 4.21 4 اطالعات معامالت trade 4.32 3 عوامل اقتصادی economical 3.69 5 عوامل سیاسی political 4.72 2 تحلیل های علمی analyse 3.10 7 اخبار و شایعات news 3.15 6 مقادیر بدست آمده در نگاره )2( نشان میدهد که مدل مفهومی تحقیق از برازش خوبی برخوردار است. با توجه به اینکه میانگین مجذور خطاهای مدل )0/08( میباشد میتوان گفت متغیرهای مستقل مدل توانسته اند %32 تغییرات مدل را بیان نمایند. کای دو به درجه آزادی )2/9( کوچکتر از 9 فصلنامه علمي پژوهشي دانش مالي تحليل اوراق بهادار / شماره بيست و ششم 330
طراحی و تبیین مدلی جامع از عوامل خرد و کالن موثر بر انگیزه سرمایه گذاری سهامداران در بورس اوراق بهادار همانطور که مالحظه میشود اطالعات مالی شرکت ( پیش بینی سود گزارشات میان دوره ای و P/E نسبت سهم ( عوامل سیاسی) وضعیت تحریم- ها اظهار نظر مقامات سیاسی در مورد چشم انداز کشور و...( وضعیت معامالت سهم و بازار) نقد شوندگی سهم نوسانات قیمتی سهم و شاخص کل( و عوامل اقتصادی) وضعیت بازارهای موازی نرخ ارز نرخ بهره بانکی و تورم( مهمترین عوامل موثر بر انگیزه سرمایه گذاری سهامداران هستند. 8- نتیجه گیری و بحث به طور کلی از فرضیههای مطرح شده در پژوهش میتوان چنین سهامداران در که نمود گیری نتیجه نمونه مورد بررسی به شدت تحت تاثیر عوامل خرد و کالن در تصمیمات سرمایه گذاری خود هستند که با ادبیات پژوهش مطابقت دارد. همانطور که چانگ )2009( پیشنها میکند میتوان عوامل مؤثر بر تصمیم گیری سهامداران را در قالب دو متغیر کالن شامل عوامل اقتصادی و سیاسی و متغیرهای خرد شامل عوامل مالی و مدیریتی شرکت طبقه بندی کرد] 8 [. از میان 1 فرضیهای که مد نظر پژوهشگر بود با توجه به نتایج معادالت ساختاریشش فرضیه تأیید شده است و یکی از فرضیات رد شد. عدد معناداری در آزمون معادالت ساختاری )2/28< 1/36( و مقدار بارعاملی) 0/12 ( برای فرضیه اول نشان میدهد که اطالعات اقتصادی با انگیزه سرمایه گذاری سهامداران رابطه مثبت و معناداری دارد. منتها هم به دلیل بار عاملی کوچك و هم کسب 1 رتبه در آزمون فریدمن میتوان گفت گرچه تحوالت اقتصادی مدنظر سهامداران می باشد اما آنان توجه اندکی به نوسانات اقتصادی نظیر نرخ بهره تورم و بازارهای موازی دارند. این موضوع در تحقیقات پیشین نظیر خادمی گراشی و قاضی زاده) 1986 ( و التمیمی) 2006 ( نیز به تائید رسیده است. در فرضیه دوم نیز مقدار عدد معناداری )9/88( و بارعاملی )0/22( حاکی از وجود رابطه مثبت و معنادار بین عوامل سیاسی و انگیزه سرمایهگذاری سهامدارن میباشد. همانطور که نتایج آزمون فریدمن نیز نشان میدهد این عامل دومین اولویت را در بین سایر عوامل داراست. و بدان معناست که تصمیمات سرمایه گذاران و پیش بینی آنها در مورد وضعیت آتی بازار سرمایه به شدت تحت تاثیر تصمیمات کشور در فضای سیاسی نظیر مذاکرات هسته ای وضعیت تحریمها و اظهار نظر مقامات داخلی و خارجی هستند. از این رو نتایج تحقیق حاضر مؤید نتایج یحیی زاده فر و همکاران) 2003 ( در بورس تهران] 13 [ و پژوهش کالیر و هیل) 2002 ( پیرامون به تحوالت گذاران سرمایه واکنش نحوة اجتماعی در بازار جنوب شرقی آسیا است] 12 [. سیاسی مقدار عدد معناداری )6/11<1/36( و بارعاملی )0/28( در فرضیه سوم گویای وجود رابطه مثبت و معنادار بین اطالعات مالی شرکت و انگیزه سرمایه گذاری سهامداران میباشد. وجود چنین رابطه قوی و مهمی در تحقیقات ابامویی )2019( و چاوله و سجادی امیری) 1931 ( نیز به تائید رسیده است. لذا با توجه به رتبه یك این عامل در آزمون فریدمن می- توان گفت سرمایه گذاران بیش از هرچیز به اطالعات مالی منتشره از سوی شرکت توجه کرده و وضعیت سودآوری و تعدیل های با اهمیت شرکت را مبنای سرمایه گذاری خود قرار میدهند. بررسی اعداد معناداری )2/96 1/36( و > بارعاملی )0/19( در فرضیه چهارم بیانگر وجود فصلنامه علمي پژوهشي دانش مالي تحليل اوراق بهادار / شماره بيست و ششم 333
علی محمدی و فیروز ستوده رابطه مثبت و معنادار میان اطالعات عمومی )نظیر تصمیمات مجامع شرکتها طرح های بلند مدت شرکت و مدیریت آن( و انگیزه سرمایه گذاری می- باشد. وجود چنین رابطه معناداری در مطالعات فالح شمس و عزیزی) 1981 ( نیز به تائید رسیده است. بنابراین گرچه سرمایه گذاران بازار سرمایه به گروه مدیریتی شرکت و تصمیمات غیر مالی مجامع شرکت )که تاثیری بر صورتهای مالی شرکت نداشته باشد( توجه می کنند اما این عوامل از درجه اهمیت باالیی برخوردار نیستند. در فرضیه پنجم اعداد معناداری )2/21< 1/36( و بارعاملی )0/11( نشان دهنده رابطه مثبت و معنادار بین اطالعات معامالت در بازار سرمایه و انگیزه سرمایه گذاری سهامداران می باشد. وجود چنین رابطه ای در تحقیقات التمیمی) 2006 ( در بورس امارات و آقایی )1989( در بورس اوراق بهادار تهران نیز مشاهده شده است. به عالوه با توجه به رتبه به دست آمده در آزمون فریدمن) 9 ( میتوان گفت عواملی نظیر شاخص کل بورس)بازدهی بازار سرمایه( روند قیمتی سهام و نقد شوندگی سهم از جمله عواملی مهمی هستند که سهامداران بدانها توجه ویژه ای دارند. مقدار عدد معناداری فرضیه ششم )0/22-< 1/36-( حاکی از رد این فرضیه میباشد. بنابراین نتایج تحلیلهای علمی سهام نظیر تحلیل تکنیکال یا بنیادی در انگیزه سرمایه گذاری تاثیر معناداری ندارد. همانطور که فرخ نیا) 1913 ( نیز اشاره نموده است در دالیل آن میتوان به کم بودن دانش تخصصی نواقص سیستم اطالع رسانی بورس و غیر کارآمد دانستن سهامداران اشاره سوی از علمی الگوهای کرد] 1 [. کسب رتبه هفتم در آزمون فریدمن نیز تائید کننده همین موضوع است. در فرضیه هفتم نیز عدد معناداری) 2/22 < 1/36( و بارعاملی )0/11( نشان میدهد عوامل روانی و اخبار غیررسمی با انگیزه سرمایه گذاری سهامداران رابطه مثبت و معنادار داشته اما از اهمیت بسیار اندکی برخوردار است. این امر حاکی از آن است که در سالهای اخیر سهامداران بیش از پیش به مطالعه و تحلیل پیرامون اطالعات شرکت ها پرداخته و کمتر به اخبار غیرمعتبر توجه میکنند. این نتایج با نتایج تحقیق اوبامویی) 2019 ( در بورس نیجریه کامال هماهنگی دارد. در نهایت در فرضیه هشتم با توجه به مقادیر )10/09< 1/36( و )0/82( برای اعداد معناداری و بارعاملی رابطه معنادار و مثبت انگیزه سرمایه گذاری و سرمایه گذاری در بورس اوراق بهادار به تائید رسید. در اکثر تحقیقات پیشین نیز نظیر یحیی زاده فر و همکاران) 2003 ( بین تصمیم سرمایه گذاری و سرمایه گذاری تفکیك قائل شده اند. این نتایج نشان می دهد در اکثر موارد افرادی که پس از مطالعه و بررسی وضعیت و آینده بازار سرمایه را مساعد پیش بینی می کنند سرمایه های خود را به این بازار وارد می نمایند. با توجه به نتایج تحقیق مشخص میشود که اطالعات مالی منتشره از سوی شرکتها مهمترین عامل در تصمیمگیری و انگیزه سرمایه گذاری در سهام میباشد. از این رو پیشنهاد میشود سازمانهای مسئول نظارت دقیقتری بر انتشار اطالعات شفاف و به موقع و همچنین در دسترس بودن اطالعات مورد نیاز سهامداران داشته باشد. نتایج معادالت ساختاری و همچنین رتبه بندی فریدمن حاکی از تاثیر اندک تحلیلهای علمی در تصمیمات و انگیزه سهامداران است. لذا پیشنهاد می- شود اقداماتی نظیر برگزاری دوره های آموزشی تهیه فصلنامه علمي پژوهشي دانش مالي تحليل اوراق بهادار / شماره بيست و ششم 331
طراحی و تبیین مدلی جامع از عوامل خرد و کالن موثر بر انگیزه سرمایه گذاری سهامداران در بورس اوراق بهادار نرم افزارهای ساده و تالیف کتب مناسب جهت آشناسازی هرچه بیشتر سهامداران با تحلیلهای علمی صورت پذیرد. چنین اقداماتی میتواند به تصمیمات منطقی سهامداران وتاثیر پذیری کمتر از شایعات بازار منجر شود. به عالوه توسعه مراکز اطالع رسانی و تحلیل علمی بازار سرمایه گامی مناسب در جهت توسعه دانش سرمایه گذاران و تشویق تعداد بیشتری از افراد برای ورود به بازار سرمایه خواهد بود. فهرست منابع آقایی محمدعلی مختاریان امید )1989( بررسی عوامل موثر بر تصمیم گیری سرمایه گذاران در بورس اوراق بهادار های حسابداری و حسابرسی سال تهران بررسی 11 شماره.96 بابائیان علی "بررسی و تحلیلی عرب ارتباط مازار محمد تغییرات بین )1913( اقالم ترازنامه با تغییرات بازده سهام در شرکت های بورس حسابداری آذر عادل تهران" پایان نامه دانشگاه شهید بهشتی. کارشناسی کریمی سیروس )1988( " ارشد پیش بینی بازده سهام با استفاده از نسبت های حسابداری یا رویکرد شبکه عای عصبی" تحقیقات مالی دوره 11 شماره 28. چاوله آزیتا سجادی امیری ندا )1931( بررسی عوامل موثر بر تصمیمات سرمایه گذاران در بورس اوراق بهادار تهران با استفاده از تکنیك AHP_FUZZY اولین همایش ملی حسابداری و مدیریت. خادمی گراشی مهدی قاضی زاده مصطفی ) 1986 ( بررسی گیری تصمیم بر مؤثر عوامل سهامداران در بورس اوراق بهادار تهران بر مبنای مدل معادالت ساختاری دوماهنامه دانشور رفتار سال چهاردهم شماره 29. مختاریان امید) 1989 ( بررسی عوامل موثر بر تصمیم گیری سرمایه گذاران در بورس اوراق بهادار تهران پایان نامه کارشناسی ارشد استاد راهنما: محمد علی آقایی دانشکده علوم انسانی دانشگاه تربیت مدرس. فر خ نیا شهریار ( 1913 ) نقش اطالعات مالی در تصمیم گیری سرمایه گذاران در بورس اوراق بهادار پایا ن نامه مازندران. کارشناسی دانشگاه علوم و فنون جوادی جواد )1912( بررسی تأثیر متغیرهای کالن اقتصادی بر روی شاخص قیمت سهام و تصمیم گیری سرمایه گذاران در بورس اوراق های سال طی تهران بهادار 1963 پایان نامه کارشناسی ارشد دانشگاه شهید بهشتی دانشکده علوم اداری. فالح شمس میرفیض )1981( بررسی عوامل عزیزی شهریار تاثیر گذار بر قصد سرمایه گذاری سرمایه گذاران حقیقی در بورس اوراق بهادار تهران.پژوهشهای اقتصادی 8 شماره.2 دوره مورفی جان )1932( تحلیل تکنیکال در بازار سرمایه ترجمه کامیار فراهانی فرد رضا قاسمیان لنگرودی )چاپ 3( تهران نشر چالش. هومن حیدر علی )1931( "مدل یابی معادالت ساختاری با کاربرد نرم افزار لیزرل" پنجم( تهران انتشارات سمت. )چاپ فصلنامه علمي پژوهشي دانش مالي تحليل اوراق بهادار / شماره بيست و ششم 331
علی محمدی و فیروز ستوده Al-Tamimi, H.A.H (2006). Factors Influencing Individual Investor Behavior: An Empirical study of the UAE Financial Markets. The Business Review, Cambridge, 5(2). Chang, sia,, (2004), The visual Investor : How to spot market trends, Annual investor survey. Hill, Clayer A, (1997),,The political determinants of investors behavior, Uniwin university. Merton R.C.(1987). A Simple Model of Capital Market Equilibrium with Incomplete Information, Journal of Finance, 2(3) : 483-510. Nicholas, B. and Thaler, R, (2004), A survey of behavioral finance in Constantinides, Journal of Psychology and Financial Markets, Vol. 2, No. 4. Obamuyi, Tomola Marshal, ( 2013), Factors influencing investment Decisions in capital market: A study of individual investors In Nigeria, Organizations and markets in emerging economies, vol. 4, no. 1(7). Siegel, Jeremy J.,(1998) Stocks for the Long Run, Second Edition McGraw-Hill, New York. Yahyazadehfar, Mahmood, Zali, Mohammad Reza, Shababi, Hooman, (2009), Determinants of Investors Financial Behavior in Tehran Stock Exchange, Iranian Economic Review, Vol.14, No.23, Spring یادداشتها 1 Siegel 2 Chang فصلنامه علمي پژوهشي دانش مالي تحليل اوراق بهادار / شماره بيست و ششم 331